货币政策逆周期调节仍有空间

7月末M1、M2增速双双回落，信贷投放低于预期——
货币政策逆周期调节仍有空间

□ 新增社会融资规模环比少增符合季节性规律，同比减少则主要缘于信贷下滑，票据融资也出现明显下降，表外融资萎缩幅度加剧

□ 未来货币政策依然会维持稳健状态，但鉴于M1、M2增速双双回落等因素，适当加大逆周期调节力度，引导国内市场利率缓降，降低企业融资成本以及再次实施定向降准等都在可选项之中

8月12日，中国人民银行发布的最新金融数据显示，7月末广义货币（M2）余额191.94万亿元，同比增长8.1%，增速比上月末和上年同期均低0.4个百分点；7月份社会融资规模增量为1.01万亿元，比上年同期少2103亿元；当月人民币贷款增加1.06万亿元，同比少增3975亿元。

“新增社会融资规模环比少增符合季节性规律，同比减少则主要缘于信贷下滑，票据融资也出现明显下降，表外融资萎缩幅度加剧。”东方金诚首席宏观分析师王青表示，当前货币政策传导机制还有待疏通，“宽货币”向“宽信用”传导仍面临一定阻力。

“社融存量同比增长10.7%，增速保持在两位数以上，总体保持平稳，与名义GDP增速相适应。”中国民生银行首席研究员温彬认为，7月份社融增量回落主要是由表内信贷不及预期和表外融资持续萎缩导致，企业债、地方专项债和股票融资在当前社融企稳中发挥了较大作用。

在交通银行金融研究中心高级研究员陈冀看来，M2增速回落主要受信贷不及预期、市场流动性分层压力、货币政策维持相对稳健等因素综合影响，“7月份，货币政策的主要调控目标在于缓解市场流动性分层压力，并兼顾外部贸易摩擦背景下的压力，并未大幅向宽松调整”。

从7月份的情况来看，信贷增速季节性回落，信用分层压力有所体现。“7月份，信贷增量环比、同比均明显回落，除季节性因素外，银行体系内信用分层压力也一定程度上影响了银行的风险偏好，加之当前实体经济运行压力较大，表内信贷融资供需两端都不同程度受到影响，进而导致信贷增速明显回落。”陈冀说，从二季度货币政策执行报告所显示的贷款加权利率来看，虽然整体利率有所下降，但其背后可能与信贷投向结构更加倾向于风险较低客户有关，这也一定程度反映出实体经济运行压力犹存，机构风险偏好改善仍有较大空间。

陈冀认为，信贷投放低于预期，小幅拖累社融增速。未贴现银行承兑汇票大幅减少4563亿元，则是7月份社融增速小幅回落的主因。考虑到对于存量不合新规的表外融资清理期限有所延长，短期的表外融资收缩过快对于社融增速的影响可能是暂时的。尽管地方专项债同比增速较快，但今年地方债发行已经有所减速，对于7月份社融增速的支持有所减弱。

接下来，市场更为关注的是货币政策走向。对此，陈冀表示，未来货币政策依然会维持稳健状态，然而鉴于M1、M2增速双双回落等因素，国内适当加大逆周期调节力度，引导国内市场利率缓降，降低企业融资成本以及再次实施定向降准等都在可选项之中。

“目前央行货币政策维持稳健灵活适度，仍着重结构性调节支持民营小微企业，预计后续仍会有针对性的定向降准，难以全面宽松。”华泰证券首席宏观研究员李超表示，对于可能存在的信用收缩风险，央行大概率将多措并举进行对冲，如研究完善中小银行制度性支持，预计定向中期借贷便利（TMLF）扩围扩量及类似工具存在可能。

王青表示，预计后期货币政策将进一步加大逆周期调节力度，具体措施包括：全面及定向下调存款准备金率，加大TMLF、再贷款再贴现规模；通过宏观审慎评估（MPA）考核指标调整，引导银行信贷资金流入制造业、民营及小微企业等实体经济薄弱环节。此外，央行接下来还会加快推进“利率并轨”，引导当前较高的一般贷款利率适度下行，降低企业融资成本。由此，未来央行或将从数量和价格两个纬度，加大“宽信用”政策实施力度。预计伴随各项稳增长政策加码，8月份M2、社融和信贷增速等重要金融指标有望反弹。

温彬也认为，下一步，货币政策需增加灵活性，继续使用数量型货币政策，通过加大公开市场操作力度、择机定向降准等保持金融体系流动性合理充裕；并尽快推进“利率并轨”，完善贷款市场利率报价机制，择机调降政策利率，引导金融机构降低实体经济部门的实际利率水平，促进投资和消费增长，稳定内需。（记者 姚进）